孙明春：ESG投资的局限与挑战

近年来，ESG投资在全球发展迅速，方兴未艾。但毋庸讳言，ESG投资也面临诸多局限与挑战。除了涉及数据度量、采集、统计等众所周知的技术难题外，ESG投资主体的多元化和投资目标的多样性也带来诸多矛盾，有可能影响ESG投资的健康发展。

随着ESG投资主体不断增加，ESG投资者的类型也越发多元化，不同类型的投资者参与ESG投资的动机存在明显差异。虽然他们共同推动了ESG投资生态体系的发展与完善，但他们在投资目标、决策机制及风险偏好等方面的差异也在ESG投资者内部造成分歧，甚至导致明显的利益冲突。

根据投资动机，我们可把ESG投资者大致分为三种类型：社会责任投资者、可持续投资者和趋势投资者。社会责任投资者甘愿牺牲一部分财务回报，希望通过手中掌握的资本来影响企业的行为，推动社会公平与正义，减少贫富分化，降低企业行为的外部性给环境、社区、客户及员工造成的伤害。可持续投资者则把ESG投资作为风险管理的工具，将ESG的各个分项指标（或其中部分指标）作为风险因子纳入投资分析与决策过程中，并从中发掘和识别潜在的投资机遇，希冀在中长期取得稳健、可持续的财务回报。趋势投资者是纯粹的财务投资者，他们参与ESG投资并非为了承担社会责任或管理中长期风险，而是期望从ESG投资大潮中获得超额回报。

社会责任投资具有很强的主观性和价值取向。虽然其价值取向绝大部分属于普世价值，在全球有普遍共识，但也不排除有些价值观念可能存在一定争议。因此，社会责任投资者的某些决策有可能受意识形态、政治观点、文化理念及阶层/团体利益的影响，不同背景的社会责任投资者之间有可能出现观点分歧或对立。在极端情况下，社会责任投资甚至有可能沦为意识形态斗争的工具之一。

对可持续投资者来说，不同投资主体对ESG风险的分类、偏好、认定和评估有可能存在差异，他们对ESG风险管理的需求各不相同。再加上ESG分项指标本身就存在度量与统计方面的技术难度，各个分项风险指标如何加权形成最终的ESG综合风险评分也存在很大的自由度，这使得ESG评级很难按统一的标准进行。虽然在ESG投资发展的初期，ESG评级的多样性对于评级体系的创新、试错、优胜劣汰至关重要，但客观上讲，百家争鸣的ESG评级标准和评级体系的确有可能对同一投资标的形成不同的风险评估结果。这种现象在实践中并不少见，令投资者难以判别企业ESG风险的真实水平。在此背景下，ESG评级与企业财务的中长期表现，以及与ESG投资组合的中长期回报之间的关系就很难确定，令投资者无所适从。

对趋势投资者来说，鉴于ESG投资未来将吸引更多资金流入、推高ESG资产价格，他们当然会提前布局，竞相加入ESG投资热潮中。趋势投资者的蜂拥而入会加速推高ESG资产价格，甚至令其严重偏离财务基本面，透支未来数年的成长空间。需要提醒的是，ESG投资不是慈善行为，即便社会责任投资者仍需兼顾财务回报。因此，高企的资产价格和昂贵的资产估值会加大社会责任投资者和可持续投资者的投资风险，令这些主流的ESG投资者望而却步。极端情况下，趋势投资者的过度投资甚至有可能催生泡沫（例如绿色泡沫），一旦泡沫破裂将会伤及所有投资者，对整个ESG投资生态造成打击，这显然不利于ESG投资的长期健康发展。

（作者系海通国际首席经济学家）