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文丨王然
ESG是衡量企业非财务行为责任的一系列指标，是衡量一个企业或组织的可持续性以及其业务、投资和活动对社会产生广泛影响有关的定性和定量考虑。ESG的重要性、时间范围和信用、风险影响差别很大。企业或发行人的基本信用优势或脆弱性可以减轻或加剧ESG的信用影响。在某些情况下，与ESG相关的利益可以成为一种信用优势。整个金融市场对ESG考虑的分类并不精确，主要是由各利益相关者的不同目标来决定。一些国际机构，特别是负责任投资原则和可持续发展会计标准委员会，已经试图建立ESG的自愿定义，但目前还没有一套全面、可核查和普遍接受的ESG定义或衡量标准。
近年来，国际信用评级机构逐步将ESG因素纳入自身信用评级的考核要素，对其原有的评级方法等进行补充，不仅有利于提升评级模型等信用水平的敏感程度，也使得信用评级的内容更为透明。由于海外发达金融市场中ESG评级启动较早，国际信用评级机构已陆续将ESG因素纳入原有传统信用评级框架内。2019年以来，国际三大信用评级机构，穆迪、标普、和惠誉评级均陆续开始将ESG因素纳入信用评级框架中。本文梳理了国际信用评级机构对ESG因素纳入信用评级的思路，分别以穆迪、标普、惠誉评级为例，来观察国际评级机构如何将ESG因素纳入信用评级体系。
穆迪将ESG纳入信用评级情况综述
ESG一词指的是环境、社会、公司治理等一系列广泛的质量和数量方面的考虑，涉及到一个组织的可持续性以及其业务、投资和活动对社会的更广泛影响。例如，一个公司的碳足迹，或一个公司的管理层的责任。穆迪专注于能够对发行人的信用质量产生重大影响的环境、社会和治理方面的考虑因素。无论它们是否被归类为ESG风险。
（一）ESG纳入信用评级的一般性原则
穆迪的ESG分类，包括在分析中ESG的每个组成部分（即E、S和G）通常都是最重要的风险因素考虑类别。这些主要的风险类别是一个有用的手段，可以以一致的方式分析一个行业内或跨行业的广泛的ESG考虑。
（二） 穆迪是如何将ESG纳入信用评级的
1. 建立发行人概况评分
穆迪建立了发行人概况评分（Issuer Profile Scores）的框架，该评分反映了穆迪对发行人、债务人或交易的E、S和G风险和收益的看法。这个框架是一个核心的、通用的框架，以促进各部门对这些风险的一致表述。
1.1 发行人概况评分（Issuer Profile Scores，IPS）的定义
E、S和G的 IPSs说明了发行人对这些风险的暴露程度。一个发行人的E或S 的IPS是对其暴露于该特定风险的看法。穆迪对E和S的评估侧重于与信用有关的考虑，以及它们对信用状况的积极或消极程度。一个发行人或交易的E和S风险暴露取决于其活动、经济基础或资产的构成。IPS还包含了与这些具体风险有关的有意义的缓解或加强行动。这些行动包括发行人自己主动采取的行动或外部各方推动或要求的行动（如政策、法规或国际承诺）。一个发行人或交易的G的 IPS是穆迪对其相对治理实力的看法。与对E和S考虑的评估类似。对G发行人情况的评估侧重于与信用有关的治理考虑，以及它们对信用状况的积极或消极程度，并纳入了与该特定风险暴露有关的有意义的缓解或加强行动。
1.2 发行人概况评分（IPS）框架建立
为了建立IPS，穆迪对该发行人或交易的每个组成部分（即E、S或G）以及该组成部分的每个主要风险类别（例如，对于E，碳过渡，物理气候风险，水管理，废物和污染以及自然资本）进行评估。在评估E、S或G类问题时，穆迪重点关注其信用重要性。对于G部分，分析从发行人或交易层面开始，具体概况评分见下图。
1.3 E、S和G的发行人概况评分（IPS）与信用评级之间的关系
E、S和G的 IPSs表明发行人对这些风险的暴露程度，在所有行业中使用的都是这个统一尺度。虽然ESG风险和利益是穆迪评级分析的一个重要方面，但E、S和G的 IPSs不一定与评级水平直接相关。IPSs并不反映发行人的整体信用优势或劣势（例如，品牌优势或劣势，转嫁成本增长的能力或能力，或财务灵活性）。两个发行人可以有相同的评级，但有非常不同的IPS，或相同的IPS但有非常不同的评级。例如，一个发行人可能有一个高度负面或非常高度负面的IPS（见附表7），这表明存在重大风险，但这些风险可能不排除高信用评级，因为发行人有重要的信用优势，在很大程度上缓解了E、S或G风险。相反，一个拥有正面IPS的发行人可能会面临其他的信用风险，这些风险在很大程度上是更直接和实质性的，如疲软的现金流、薄弱的流动性或无情的竞争，这些风险对评级的影响要大得多。
1.4 发行人概况评分（IPS）的数据来源
在数据来源方面，用于评估发行人概况分数的信息可能包括定量和定性数据，一般在发行人的公开披露信息或任何相关第三方来源中找到或计算出来。穆迪也可能纳入非公开信息，包括作为信用评级过程的一部分从发行人那里获得的信息。
1.5 发行人概况评分（IPS）的计分表
S和G的IPSs用五分制表示，从E-1、S-1或G-1（积极）到E-5、S-5或G-5（非常消极）。分数提供了一种表达这种评估的一致方式，它们是对评级的输入。
2. 输出ESG信用影响分数（CIS）
穆迪将特定部门的方法学（Sector-specific methodologies），其中包括方法记分卡/模型等（methodology scorecard/model）与发行人概况评分（Issuer Profile Scores）结合，形成跨行业方法，输出ESG信用影响分数（Credit Impact Score，CIS）。ESG信用影响评分（CIS）是评级过程的一个输出，它更透明地传达了ESG因素对发行人或交易评级的影响。
2.1 输出信用评级：ESG信用影响分数（Credit Impact Score，CIS）
ESG信用影响分数（CIS）是评级过程的一个输出，它更透明地传达了ESG因素对发行人或交易评级的影响。由于信用评级包含了穆迪在评估信用强度时认为相关的所有信用因素（而ESG只是这些因素之一），所以信用评级和ESG信用影响分数（CIS）之间没有直接关系。高的信用评级不一定意味着积极的CIS，低的评级也不意味着消极的CIS。CIS是ESG因素在发行人的信用驱动因素背景下的影响的定性评估，这些因素对特定的评级是很重要的。
穆迪建立ESG信用影响分数时，以五分制表示。CIS提供了一个一致的方法来描述穆迪对ESG因素对特定评级的相对影响的看法，以便在部门内和部门间进行比较。
这些CIS评分水平表明，如果不存在ESG风险暴露，发行人或交易的评级可能会有不同的程度。如果得分是CIS-4（高度负面）或CIS-5（非常高度负面），这意味着ESG风险对评级有影响。如果得分是CIS-3，ESG风险对当前的评级影响有限，但随着时间的推移，未来的负面影响可能更大。例如，对ESG风险的暴露可能会在多年的时间内实现，但在暴露如何发展、相关风险的程度或被评级实体为减少影响而采取的信用缓解措施的有效性方面存在很大的不确定性。在穆迪的信用分析中，穆迪无法完全或精确地分解ESG，因为这些考虑因素是普遍存在的，并嵌入到发行人或交易的信用状况的许多方面。虽然评分定义很宽泛，但它们旨在为投资者和发行人提供一个有用的指标，说明ESG因素对评级的影响。
1. ESG信用影响评分（CIS）与发行人概况评分（IPS）之间的关系
穆迪建立一个CIS时，会认为ESG风险暴露与评级相关，包括相关的IPS或更广泛的ESG考虑。在IPS和CIS之间确实有一些最低限度的关系：如果对ESG风险的暴露是有限的，那么ESG对评级的影响就可能是有限的。相反，如果发现ESG对评级有很大的影响，那么对ESG风险的暴露可能是显著的。因此，对于CIS-1，穆迪一般预期发行人或交易会从至少从一个ESG要素中获得重大利益，例如反映在发行人概况得分中的E-1、S-1或G-1。如果CIS处于三个最弱的类别中的任何一个，一般预期发行人或交易将从至少一个ESG要素中面临重大的信用风险，例如反映在三个最弱类别的IPS中。CIS的分配是完全定性的。
虽然在评估这些因素对评级的影响时，直接暴露于ESG风险和利益是一个重要的考虑因素，但ESG IPS和CIS之间不一定有直接关系。这方面的原因通常是针对发行人或交易的。例如，虽然在某些情况下，E、S 和 G 风险在信用风险方面可能是相加的，但在某些情况下，一个组成部分可以减轻另一个组成部分，例如，良好的治理可以抵消某些E或S的风险。另一个例子是，如上所述，E、S或G风险的预期时间跨度可能会削弱对评级的影响；如果这些风险预计会在相对较长的时间框架内成为实质性风险，发行人可能有足够的时间和财务实力进行必要的调整，以应对其ESG挑战。 可能有与ESG无关的积极信用因素，加强发行人或交易抵御各种潜在风险的能力，包括ESG风险。例如，发行人或交易可能受益于其资产负债表的实力（在其治理IPS中尚未体现的范围内）或外部支持。相反，可能存在非ESG相关的弱点，这些弱点尽管足够严重，即使没有ESG相关风险，评级也不会更高。因此，有可能有一个高的发行人概况评分IPS但对应一个低的CIS。
标普将ESG纳入评级系统情况综述
环境、社会和治理因素（ESG 因素）通常包括一个实体对自然和社会环境的影响和来自其治理质量的影响。然而，并非所有 ESG 因素都会对信用度产生重大影响，从而影响信用评级，信用评级衡量实体履行其到期财务承诺的能力和意愿。因此，标普将能够对受评实体或问题的信誉产生重大影响并且有足够的可见性和确定性的因素纳入信用评级分析的 ESG 因素。当 ESG 信用因素足以影响对信用的看法时，标普则通过以下方式影响信用评级，例如：
债务人当前或预计收入的规模和相对稳定性的变化，
运营成本和要求，
风险规划，
治理控制和标准，
盈利能力或收益，
现金流量或流动性，或
其财务承诺的规模和期限
（一）标普对ESG信用因素影响信用评级的一般原则
原则一：长期发行人信用评级没有预先确定的时间范围。标普的信用评级是根据一个实体的当前和过去的表现进行的，是前瞻性的，包括定性和定量的因素，并且通常包含定量财务预测。这些财务预测考虑到资产类别、资本结构和相关信用因素的潜在影响，包括ESG信用因素，观察的是一个实体的财务表现足够清晰的时期。例如，一个成熟的企业未来两年的收入或一个债务人在中短期内以一定的资金成本进行再融资的能力比长期预测的不确定性要小。
原则二：ESG 信用因素可能因行业、地理、 实体而有所差异。一小部分企业行业可能比其他企业行业面临更大的气候转型风险。例如，增加二氧化碳和温室气体排放成本的公共政策而导致的气候转型风险可能相对集中在运输或化石燃料和基础材料生产等行业。同样，某些地理区域可能比其他区域面临更大的实体风险。极端天气事件对物理风险影响的暴露更多取决于地理位置、经济发展水平和脆弱性，以及气候适应和减缓方案的选择等因素。因此，资产位于某些国家和地区的受评实体也可能面临更大的实体风险敞口。
原则三：ESG 信用因素的方向和可见性不确定并且可能会迅速变化。长期预测通常比短期预测更难。因此，在较长时期内，因素（包括与 ESG 相关的因素）将如何以及何时影响信用度可能不太确定，也不太明显。此外，鉴于许多 ESG 信用因素的复杂性和公共政策决策的动态影响，许多 ESG 信用因素对信用度的影响是不确定的。例如，气候变化和与极端天气相关的物理风险因素在可能发生的时间和地点，以及它们的潜在严重性和对资产的影响方面具有高度不确定性。此外，潜在的公共政策也将使 ESG 对信用评级的影响。例如，这些决策通常受到选举周期的影响，并可能在碳定价、ESG 披露、报告和透明度要求、和 ESG 相关治理标准以及社会义务等领域发生快速变化。
原则四：ESG 信用因素的影响会随时间发生变化，这反映在标普的动态信用评级中。标普的信用评级是动态的。作为评级监督的一部分，标普分析可能与信用相关的当前和历史数据。如果观察到对信用度的前瞻性观点具有重要意义的事件，会相应地调整评级。标普的评级会随着时间的推移而演变，以纳入市场、行业、监管或发行人特定信用因素的变化。
原则五：良好的信用度不一定与良好的 ESG 特征相关，反之亦然。信誉衡量债务人履行其到期财务承诺的能力和意愿。鉴于此，信用度高的实体不一定具有强的 ESG 特征。例如，一家实体由于面临气候转型风险而具有相对较弱的环境特征，但其收入、收益和现金流量强劲且相对稳定，未来的财务承诺也很少。但当认为债务人很有可能继续拥有足够的资源来按时足额履行其最低限度的财务承诺时，标普会将该实体视为相对信誉良好的实体。
（二）标普关于ESG 因素影响信用度的示例
以下是标普所列影响信用度或认为可能影响未来信用度的ESG 关键信用因素示例。一些事件可能与不止一个 ESG 信用因素有关。这些信用因素可能对信用度产生负面或正面影响，具体取决于它们是代表风险还是机遇。标普的ESG信用因素包括：环境因素、社会因素、治理因素。
环境信用因素分类中的子分类包括：
气候转型风险因素，包括与气候政策相关的因素；解决缓解问题的法律、技术和市场变化；与气候变化相关的适应要求；
物理风险因素，包括事件驱动或气候模式的长期变化，例如飓风或慢性热浪；
自然资本因素，与自然资源存量有关，包括植物、动物、土壤、矿物和空气；
废弃物和污染因素，例如废品、水污染物和温室气体排放以外的空气排放物；和其他环境因素。社会信用因素分类中的子分类包括：健康和安全因素，例如与强加直接成本的健康法规和导致财务和声誉损失的安全违规行为相关的因素；
社会资本，包括消费者和公民关系问题，例如与环境和社会因素相关的产品销售不当，以及社会经济和人口问题；
人力资本因素，例如与员工纠纷、员工生产力、人才吸引和保留以及获得熟练劳动力相关的因素；和
其他社会因素。
治理信用因素分类中的子分类包括：
治理结构因素，包括与董事会的组成、独立性、更替、技能组合和关键人物风险以及政府的体制框架或评估相关的因素；
风险管理、文化和监督因素，包括网络风险；
透明度和报告因素，包括与信息披露质量相关的因素；和
其他治理因素。
在以上这些信用因素中，气候转型风险和物理风险相关因素是影响受评实体信用度的最重要的 ESG 信用因素。这主要是因为“气候转型风险”反映了政策制定者努力减少排放或确保温室排放的全部社会成本。而“物理风险”中包含的气候变化会导致更频繁和更严重的极端天气事件。
（三）标普ESG因素纳入信用评级的示例
1. ESG因素纳入信用评级的企业示例
第一、ESG中环境因素如何纳入企业信用评级
气候转型风险： 更高的二氧化碳排放成本导致盈利能力下降，反映在公司的竞争地位类别和偿债覆盖率（现金流杠杆分析）
废物和污染： 因违反污染法规而被处以罚款，导致盈利能力和流动性下降
其他环境因素： 日益严格和昂贵的监管要求可能对某些行业的进入壁垒过高（反映在行业风险中）
第二、ESG中社会因素如何纳入企业信用评级
健康和安全： 由于社会疏远规则（包括阻止病毒传播的旅行限制）导致需求和收入下降的实体，导致盈利能力下降
社会资本： 发达经济体的人口老龄化趋势导致某些行业（如养老院、医疗保健和制药公司）的可持续正增长，这反映在行业风险中
第三、ESG中治理因素如何纳入企业信用评级
风险管理、文化和监督： 治理和风险管理方面的重大缺陷导致品牌和声誉受损以及财务损失（在竞争地位和管理/治理类别中考虑）
风险管理、文化和监督： 超出孤立事件或外部行业规范的监管、税收或法律违规历史，造成可能影响公司资产负债表（作为现金流量杠杆分析的一部分）或流动性的责任
2. 假设的企业环境（气候转变风险）示例
假设一个公司在生产过程中排放大量温室气体，因此面临气候转型风险。该公司去年的税后盈利能力下降，预计将进一步下降，因为征收碳税削弱了偿债率，这反映在现金流杠杆上。标普认为，由于碳税税率可能上调，该公司的盈利能力可能会进一步下降。几家贷款人、保险公司和投资者表示，他们打算到 2030 年减少向该行业提供的贷款、投资和保险。标普采用负面的可比评级分析调整来捕捉超出财务预测期的碳盈利能力风险以及获得债务、股权和保险的机会减少的风险。因此，标普对该公司的评级比原本应有的评级低了一个等级。公司的评级监督继续关注关于是否以及何时提高碳税率的公共政策辩论，以及贷款人、投资者和保险公司对行业和公司的风险敞口，这将影响流动性风险和风险缓解（通过保险）。
惠誉将ESG纳入评级系统情况综述
ESG考虑因素主要应用于风险管理，而风险管理本身就是ESG投资的主要驱动力。为企业引入ESG相关性评分，标志着信用风险和ESG风险的交集。惠誉对ESG与信用评级相关性研究表明：ESG对信用评级的影响呈现出低驱动力和不对称性：环境、社会和治理（ESG）风险对信用评级的直接影响通常较低（低于3%），而且影响严重不对称。
(一)ESG与信用评级相关性评分
在惠誉的 “1”-“5 “相关性评分中，”1”-“2 “表示对信用评级没有影响，这是因为该议题与一个行业或该行业中的实体不相关。”3 “的相关性评分表示该议题的风险影响最小，或发行人对该议题的有效管理，以确保没有或较低的信用影响。相关性分数为4和5表示ESG风险是一个新出现的风险或对信用决定有贡献的因素，因此是委员会的一个辩论点，或者（在5的情况下）一个风险本身实际上已经推动了评级的改变。ESG对信用评级相关性评分为5，表明ESG风险对评级有明确和直接的改变，但这种情况只适用于2.7%的发行人。然而，近22%的发行人至少有一个相关性分数为 “4 “或 “5”，这意味着ESG风险是对评级决定有一定程度影响的因素。相关性评分
（二） 惠誉如何将ESG纳入评级系统
1. 惠誉如何生成相关性评分
惠誉的的环境、社会和治理相关性分数是根据惠誉在国际范围内的所有公共企业评级组合中逐个发行人的评分过程建立的。对整个公共企业评级组合逐一进行评分。
惠誉的可持续金融小组首先指导信用分析员识别特定行业的ESG信用问题，然后根据主要的ESG要素将其归类。然后根据主要的环境、社会和治理要素将它们归类。这项工作使分析员们能够分离出影响行业基本信用的ESG要素，然后清楚地识别和显示哪些ESG风险要素在每个实体的信用评级决定中发挥了作用。该过程还将每个相关的ESG风险与我们现有的行业导航器中的具体评级标准因素联系起来。
分析师并不是在判断一个实体的ESG实践有多好或多坏，而是关注ESG的不同要素如何影响我们对该实体的信用评级。一个具有明显的ESG风险但对信用评级没有影响的实体可以得到一个中性的分数–缺乏信用评级影响本身将是一个有价值的区别因素，可用于投资组合分析。
2. 惠誉的相关性评分对信用评级的影响
惠誉的相关性分数是观察性的，因为观察的是一个ESG元素对评级的影响程度。所以根据定义，ESG的相关性评分不会对评级都做出任何改变。然而，将使评级变化的原因更加细化，并使ESG风险对现有标准下的评级决定产生影响的情况更加透明。
（三）惠誉ESG要素分类
（四）ESG纳入信用评级的范例
以JSC Medical Corporation EVE X为例，其中JSC Medical Corporation EVE X对环境、社会、治理因素的ESG评分分别为：
ESG评分从1到5不等，基于15级色阶变化。红色(5) 表示相关度最高·绿色(1) 表示相关度最低·环境(E)、社会(S)和管理(G)表格分别列出了评分等级的单个组成部分。靠右侧的评级栏显示了环境(E)、社会(S)或治理(G)的总评分。其中，一般问题对所有市场都具有相关度。特定产业组别的板块特定问题根据板块、公司不同各不相同的。评分是针对每项板块特定问题，表示板块特定问题与交易或项目的整体信用评级的信用相关度。参考因素一栏强调了相应的ESG问题在所有市场中的相关因素。惠誉对每个板块特定问题将给与评分，表示板块特定问题与交易或项目的整体信用评级的信用相关度。ESG问题的分类是根据惠誉的板块和子板块评级标准制定的。
结论：JSC Medical 在惠誉的相关性评分得分为“5”，表明ESG风险暴露已经达到了可以推动了评级的改变的程度。
信用相关ESG推导表显示了总体ESG评分。该评分表示合并的E、S和G问题对主体的信用评级的相关度。总体ESG评分左侧的三列概括了发行主体的ESG子组成分数。方框标识了一般ESG问题的数量。
对该得分的简要说明参照一下列表。
结语
虽然ESG评级和信用评级对于企业评判的侧重方向不同，但ESG评级可以是信用评级很好的补充，特别是ESG评级中相关因素可以作为揭露企业信用风险的先行指标。从三大评级机构的研究中看，企业ESG的表现会影响债务人的现金流以及债务违约率，同时ESG表现也和公司融资成本、资产质量及盈利能力等财务表现存在一定相关性。ESG是否影响信用评级调整，要根据其信用风险程度以及ESG分类指标的风险影响来确定，打分只是参考。
原标题：《国际信用评级公司将ESG因素纳入信用评级的情况介绍》
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